Análisis Philip Morris International (PM) 2014

 

Este año me he marcado el objetivo de ponderar algo más mi inversión internacional así que comenzamos con una acción de una empresa que a su vez tiene un grandísima internacionalización ya que vende sus productos en 180 países. Una compañía que tiene una capitalización bursátil de 132.000 Mn$ y que por las características de sus productos es odiada por uno y amada por otros. Hablamos de la tabaquera más relevante internacionalmente, Philips Morris International (PM).

Como es habitual, el objetivo de este análisis de Philip Morris es determinar la aptitud de esta empresa para formar parte de la cartera de acciones que estamos construyendo para poder vivir del dividendo.

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La compañía tiene sus comienzos en el año 1847, cuando el señor Philip Morris abrió una pequeña tienda en Bond Street (Londres) que vendía tabaco y cigarrillos ya elaborados.

 

Tras su muerte, su esposa Margaret y su hermano Leopold se hicieron cargo del negocio. En 1881 la empresa se convirtió en una sociedad anónima y Leopold Morris se asoció con Joseph Grunebaum para crear Philip Morris & Company and Grunebaum, Ltd. Esta sociedad se disolvió en 1885 y la empresa se dio a conocer como Philip Morris & Co., Ltd.

 

Aunque fue William Curtis Thomson y su familia quien tomó control de la empresa en 1894 siendo nombrada compañía del tabaco del rey Eduardo VII. En 1902 la empresa abrió sus puertas al mercado neoyorquino gracias a Gustav Eckmeyer. La propiedad se dividió al 50 por ciento entre la matriz británica y los socios americanos. Eckmeyer había sido el único agente de Philip Morris en los Estados Unidos, importando y vendiendo cigarrillos fabricados en Inglaterra desde 1872.

 

En 1919 se produce la adquisición de Philip Morris Company en los EE.UU. por parte de una nueva empresa propiedad de accionistas americanos y su establecimiento en Virginia con el nombre de Philip Morris & Co., Ltd., Inc. A finales de la década siguiente, la empresa había empezado a fabricar cigarrillos en su fábrica de Richmond, Virginia y, en 1924, se presentó la que se convertiría en su marca más famosa: Marlboro.

 

A mediados de la década de 1950, la empresa se había convertido en parte de la cultura estadounidense; poco después, Philip Morris International (PMI) se lanzaría a la fabricación y comercialización de sus productos en todo el mundo.

 

En 1954 Philip Morris (Australia) se convierte en la primer afiliada de Philip Morris Companies Inc. fuera de los EE.U., estableciéndose Philip Morris Overseas se establece como una división internacional.

 

En 1957 se fabrican los primeros cigarrillos Marlboro fuera de los EE.UU. tras un acuerdo con Fabriques de Tabac Réunies en Suiza (planta posteriormente adquirida por Philip Morris en 1963.

 

En 1967 Philip Morris Incorporated establece Philip Morris Domestic, Philip Morris International (PMI), y Philip Morris Industrial, cada una de estas divisiones se ocupa de tres operaciones específicas de la empresa.

 

En 1972 Marlboro se convierte en la marca de cigarrillos más vendida del mundo y se firma un acuerdo de licencia con Japan Tobacco para comenzar a fabricar Marlboro en Japón.

 

En 1977 Licensingtorg, en representación de la industria del tabaco soviética, y PM firman un acuerdo para la producción local de marcas de PM.

 

En 1980 PM abre su fábrica más grande fuera de los EE. UU., en Bergen op Zoom en los Países Bajos; actualmente esta fábrica sigue siendo la más grande de PM.

 

En 1987 PM se incorpora como empresa operativa de Philip Morris Companies Inc.

 

En 1989 por primera vez en la historia, los ingresos de explotación de PMI superan los 1000 millones de dólares.

 

En 1990 PM se muda de Park Avenue en la ciudad de Nueva York a Rye Brook, N.Y., EE.UU.

 

En 1992 PM adquiere la participación mayoritaria en Czech Republic Tabak AS, propiedad del estado.

 

A principios de los 90, PM participa en las privatizaciones de otras empresas del estado en Kazajistán, Lituania y Hungría.

 

En 1995 PM abre su primera fábrica en Asia, en Seremban, Malasia.

 

En 2001, el centro de operaciones de PM se traslada de Rye Brook, N.Y., EE.UU., a Lausanne, Suiza

 

En 2003 PM abre una fábrica en Filipinas, la mayor inversión de la empresa en Asia hasta ese momento, en ese momento, las ventas de productos de PM representan casi un 14% del mercado mundial de cigarrillos fuera de los EE.UU.

 

PM adquiere una participación mayoritaria en Papastratos Cigarette Manufacturing S.A., el mayor fabricante y distribuidor de cigarrillos de Grecia

 

PM adquiere el 74,22% de DIN Fabrika Duvana AD Nis en Serbia. A partir de diciembre de 2007 esta participación pasó a ser de más del 80%.

 

En 2005 PM adquiere PT HM Sampoerna Tbk en Indonesia y la Compañía Colombiana de Tabaco SA (Coltabaco) en Colombia. Ambas son las fábricas de cigarrillos más grandes de sus respectivos países. Además, PM revoca la licencia de Marlboro en Japón a Japan Tobacco.

 

PM anuncia un acuerdo con China National Tobacco Company (CNTC) para la producción bajo licencia de Marlboro en China y el establecimiento de una empresa conjunta internacional de capital social proporcional fuera de China

 

En 2007 PM adquiere una participación del 50,2% adicional en Lakson Tobacco Company, Pakistán, pasando a tener una participación total de aproximadamente el 98%.

 

En 2008 PM se separa de Altria y Philip Morris, convirtiéndose en la compañía de tabaco líder en el mundo y la cuarta empresa de productos de consumo empaquetados del mundo. Además, PM adquiere Rothmans Inc. de Canadá y la marca de tabaco de hebra finaInterval.

 

En 2009 PM firma un acuerdo para establecer una empresa conjunta con Swedish Match AB para comercializar productos de tabaco libres de humo en todo el mundo, salvo en Escandinavia y los Estados Unidos.

 

En 2010 PM anuncia un acuerdo con Fortune Tobacco Corporation en Filipinas para unir sus actividades comerciales y formar una nueva empresa llamada PMFTC.

 

El 1 de enero de 2011, PM estableció una nueva estructura de negocio con la corporación nacional de tabaco de Vietnam («Vinataba») en Vietnam, desarrollando, además, su empresa conjunta existente con Vinataba a través de la licencia de Marlboro y estableciendo una filial controlada por PM para la construcción de sus marcas.

 

En la actualidad Philip Morris Internacional Inc. (PM) tras el spin off de Altria (EE.UU.) es la tabacalera más importante a nivel internacional, encontrándose su negocio actual al 100% fuera de los EE.UU. Sus productos se venden en aproximadamente 180 países. En 2011, su participación en el mercado internacional de cigarrillos fuera de los EE.UU. fue de aproximadamente un 16,0%, y si excluimos tanto a China como a EE.UU, el porcentaje asciende al 28,1%. En términos de participación en el mercado, PM es líder en 13 mercados y ocupa el segundo lugar en diez más de los 30 mercados más grandes del sector tabacalero.

 

Tiene un catálogo de productos amplio, liderado por Marlboro, la marca de cigarrillos más vendida del mundo, y L&M, la tercera marca más popular. Además de Marlboro y L&M, siete de sus marcas se encuentran entre las 15 mejores del mundo. Ofreciendo un sólido catálogo de productos locales e internacionales adaptado a las preferencias de una gran diversidad de fumadores adultos.

 

Tiene una plantilla global de más de 87.000 empleados y dispone de un total de 53 centros de fabricación.

 

En lo que se refiere a sus marcas sólo listaré las más importantes:

 

Marlboro: Flavor, Gold y Fresh, como su marca insignia. El volumen e venta de Marlboro supera al volumen de las dos siguientes marcas mundiales juntas según datos de PM.

L&M, Bond Street, Parliament, Philip Morrix, Chesterfield, Fortune, Sampoerna, Larck Dji Sam Soe, Canadian Classic, Petra, f9,...y un largo etcétera de marcas locales.

 

Los principales accionistas de Philip Morris International son:

 

Accionista	Porcentaje
Capital Research Global Investors	6,36%
Vanguard Group, Inc.	4,89%
State Street Corp	4,17%
BlackRock Fund Advisors	2,91%
Capital World Investors	2,35%
MFS Investment Management K.K.	1,90%
Barrow, Hanley, Mewhinney & Strauss LLC.	1,34%
Northern Trust Investments, N.A.	1,33%
Fidelity Management and Research Company	1,24%
Sarofim Fayez	1,24%
Wellington Management Company, LLP	1,17%
Grantham, Mayo, Van Otterloo & Co., LLC	1,01%
Aberdeen Asset Management PLC	0,92%
Columbia Management Investment Advisers, LLC	0,85%
T. Rowe Price Associates, Inc.	0,78%
Geode Capital Management, LLC	0,71%
Waddell & Reed Investment Management Co	0,69%
Deutsche Bank AG	0,62%
Bank of New York Mellon Corp	0,61%
TIAA-CREF Investment Management LLC	0,61%

 

La compañía, además de vender tabaco ha realizado un esfuerzo de adaptación a las nuevas demandas que este mercado le genera y desde 2009, Philip Morris International y Swedish Match AB han dirigido una empresa conjunta que ha comercializado productos de tabaco sin humo (muy de moda ahora en España), fuera de Escandinavia y los Estados Unidos. A través de esta empresa conjunta.

 

La empresa se segmenta su negocio en cuatro áreas geográficas:

- Unión Europea

- Europa del Este, Oriente Medio y África

- Asia

- Latinoamérica y Canadá

 

Si repasamos las cifras de 2012 (último año cerrado) observamos los siguientes datos:

 

Año 2012	Ingresos (Mn$)	Tasas (M$)	Beneficio Operativo (Mn$)
Unión Europea	27.338	18.812	4.187
Europa del Este, Oriente Medio y África	19.272	10.940	3.726
Asia	21.071	9.873	5.197
Latinoamérica y Canadá	9.712	6.391	1.043

 

Es muy de destacar el equilibrio de los ingresos y el enorme peso de los impuestos extraordinarios al tabaco, y aún así, al tratarse de un producto que es barato de fabricar y por por tener un alto margen consigue unos beneficios muy golosos.

 

Un histórico de datos relevantes nos muestra:

 

Philip Morris International	2008	2009	2010	2011	2012
Ingresos (Mn$)	63.640	62.080	67.713	76.346	77.393
Beneficio Operativo (Mn$)	10.248	10.040	11.200	13.332	13.846
Beneficio Neto (Mn$)	6.890	6.342	7.259	8.591	8.800
BPA ($)	3,32	3,24	3,92	4,85	5,17
Dividendos ($)	1,54	2,24	2,44	2,82	3,24
Payout ( %)	46,5	68,9	61,9	57,8	62,3
Nº de acciones (Mn)	2.078	1.950	1.842	1.762	1.692
Free Cash Flow (Mn$)	6.836	7.169	8.724	9.632	8.365

 

Muy buenas cifras para tratarse de una empresa que vende un producto que a pesar de haberse demostrado perjudicial para la salud, sigue consumiéndose y en grandes cantidades. Merece la pena destacar un par de detalles: Dividendos crecientes y un payout medio, pero contenido, gracias al buen crecimiento de los ingresos apoyados fundamentalmente por mercados de menor desarrollo.

 

Además, hay que tomar nota de la consistente disminución del número de acciones a raíz de la política de recompra sistemática de acciones lo cual genera beneficios para el accionista al mejorar el BPA.

 

Por contra, y no todo va a ser positivo en las cifras, hay que indicar que la deuda de largo plazo asciende a cierre de 2012 hasta 26.800 Mn$. Cifra que no se puede considerar en ningún caso pequeña, si bien, luego relativizaremos este dato por tratarse de PM una empresa bastante particular al respecto. Por cierto, este hace que su valor en libros sea negativo, algo no demasiado frecuente.

 

La compañía ha indicado en su pasado informe del tercer cuarto de 2013, que espera concluir el ejercicio con un beneficio por acción de entre 5,35 y 5,40 $ rebajando su previsión anterior que los cifraba en el rango de 5,43 a 5,53 debido a efectos por cambio de moneda, variación de nivel de tasas y costes de su programa de reestructuración. Con todo se espera un aumento de entre el 3,5 y el 4,5% del beneficio aún con la caída importante de consumo en Europa.

 

1. Revisión de parámetros de interés

La compañía presenta un PER2012 de 16,12 y un PER2013 estimado de 15,57. No es posible calcular el Número de Graham debido a que su valor en libros es negativo. Si utilizamos el modelo de descuento de dividendos de dos estados considerando un crecimiento medio del dividendo del 12% durante los próximos 5 años y un 5% a perpetuidad, tenemos una valoración de PM de 97,25$, por lo que la empresa no se considera cara según este modelo y estimaciones.

 

La rentabilidad del dividendo a fecha de hoy es del 4,26% y se paga trimestralmente. Si tenemos en cuenta el histórico de pagos como grupo, antes del Spin off de Altria, la compañía viene pagando dividendos ininterrumpidamente los últimos 43 años y según consta en su web tiene muy claro su objetivo, y cito textualmente: "Nuestro objetivo es generar grandes beneficios para nuestros accionistas, ofrecer productos innovadores y ..." el resto de la frase es publicidad, o marketing según se quiera entender.

 

2. Beneficio por Acción (BPA)

 

La gráfica del beneficio por acción habla por sí sola. Estamos ante una empresa que en tiempos de crisis y gracias a las características adictivas de sus productos, fuerte imagen de marca y penetración en mercados con consumo creciente ha contrarrestado la caída del consumo en los mercados tradicionales (Europa fundamentalmente) donde quizás de forma hipócrita se persigue al tabaco.

 

3. Evolución del dividendo:

 

La Evolución del dividendo muestra el compromiso de la empresa con sus accionistas. A precios actuales en caso de realizar una inversión ahora podríamos hablar de tener un YOC (yield on cost) a 15 años de 11,55% en esta inversión, y considero esta estimación más bien pesimista.

 

4. Payout

 

 

La gráfica de payout muestra cierta tendencia alcista (no sin oscilaciones). Ciertamente las tabaqueras no gastan mucho dinero en vender los productos (los costes de producción y venta son bajos), pero los fuertes requisitos regulatorios de los distintos países minoran en gran medida los altísimos beneficios que genera esta actividad. El payout modula en cierta forma las incidencias de los cambios legislativos, la variabilidad cambiaria (que es muy importante debido a su enorme diversidad geográfica) y por lo tanto previsiblemente nos encontraremos con variaciones de payout entorno al 40-70% a lo largo del tiempo en esta compañía y en su competencia.

 

5. Análisis Técnico

Nos encontramos con una acción que está mostrando una cierta debilidad técnica desde abril de 2013. Aunque la cotización se muestra sólo dese el split y tenemos un histórico pequeño, podemos decir que la acción se encuentra en un momento importante, ya que está probando una zona de apoyo importante que no pierde desde hace caso dos años (hay quien puede estimar que hay un HCH en la figura, pero no es habitual que esa formación tarde en generarse 2 años, me parece algo excesivo). Sin embargo, de perder la citada zona que ronda los precios actuales de 81 a 84$ según marco el valor podría iniciar un proceso bajista más severo y en caso de perder los 80$ (por dar un margen a la zona crítica) no encontraría apoyo hasta la zona de los 73$.

 

El estocástico mensual ha dado multitud de zona de compra interesantes para swing trading, por lo que para un inversor en dividendo, comprar en la zona de estocástico sobrevendido no parece algo descabellado, sino más bien parece una oportunidad de compra técnica.

 

Conclusión:

Nos encontramos en una compañía que goza de una posición de dominio en el mercado internacional del tabaco. Una empresa con unos costes operativos muy bajos, pero que por comerciar con un producto declarado perjudicial para la salud tiene que pagar fuertes tasas a los distintos estados en los que opera. El producto que vende es adictivo y si bien en los países más desarrollados la demanda está bajando, esta se ve compensada por el incremento que se produce en países emergentes.

 

La marca, la producción, licencia y distribución de un consumo adictivo le garantiza el potencial de crecimiento global avalado por su amplia diversificación geográfica.

 

También hay que indicar que la compañía no está exenta de riesgos:

 

En primer lugar comentábamos el fuerte nivel de impuestos que soporta, impuestos que tienen a ser crecientes. Afortunadamente, los elevados márgenes que maneja al tratarse de una tabaquera que además de tener bajos costes, aborda el sector premium lo que le permite tener más márgenes todavía.

 

Cada vez está peor visto al fumador, especialmente en mercados desarrollados, donde el nivel cultural medio es más alto y los efectos perjudiciales del tabaco son tomados más en serio por los potenciales compradores, por lo que la demanda puede continuar bajando.

 

En Europa, la directiva de tabaco (2001/37/EC) lleva años de idas y venidas y la más reciente modificación limitará el espacio del frontal de las cajetillas a la marca, de forma que el 65% sea espacio frontal se destine a avisos del perjuicio que casa a la salud el producto. Se prohibirán los cigarrillos de mentol y finalmente permitirán los denominados "slim". Los fabricantes tendrán unos años todavía para adaptarse a esta directiva que podría tendrá que ser adoptada por los países de la unión europea en los próximos 2 años.

 

Otro tema importante es la deuda. A cierre de 2012 la deuda a largo plazo de PM ascendía a 26.800 Mn$. Si bien es cierto que no es pequeña, hay que tener en cuenta que el tipo medio de la deuda está en el 4% y ahora es un momento en el que tener deuda a tipos bajos no es algo especialmente malo, sobre todo si la compañía es capaz de generar caja elevada de forma constante tal y como lo hace sistemáticamente Philip Morris. La deuda de PM la puede pagar con el free cash flow de poco más de tres años, así que realmente su deuda no es ningún problema.

 

Si bien es cierto que cuestiones morales pueden hacer descartar a muchos inversores la inversión en este tipo de compañías, hay otros muchos que opinan que si fuera por eso, nadie invertiría en petroleras , mineras y extracción de gas por el daño medioambiental potencial que tienen, o en compañías telefónicas por la exposición a campos electromagnéticos de los dispositivos inalámbricos, o a las empresas de comida rápida por vender comida de alto contenido calórico... y esto es por poner un ejemplo... porque limitarse a empresas libres de impacto en la sociedad limita en gran medida la capacidad de inversión.

 

Philip Morris es la empresa de tabaco con mayor capitalización y tiene un PER del mismo orden de magnitud que Lorillard, Altria, Reynolds y British American Tabacco, aunque PM tiene una valoración algo superior aunque esto puede fundamentarse en un mayor potencial de crecimiento futuro.

 

La compañía tiene por objetivo un incremento anual de BPA del orden del 10-12%, lo cual combinado con un dividendo de más del 4% la hace una acción muy atractiva para un inversor de dividendos.

 

Por último, un comentario a modo meramente informativo,... Carlos Slim forma parte de su consejo de administración.

 

Dicho todo esto, considera a Philip Morris una acción interesante para vivir del dividendo, y pretendo adquirir acciones de la compañía la semana próxima para formar parte de mi cartera.

 

Si bien es cierto que es posible que la acción continúe bajando, en caso de hacerlo promediaré a la baja ya que estoy convencido de la capacidad de crecimiento de la misma, del compromiso de su junta directiva con el accionista al que retribuye tanto con un buen dividendo como con recompras sistemáticas y de estar antes una acción con un moderado-alto potencial de crecimiento.

 

Espero que os guste este análisis y recordad suscribiros al blog mediante E-mail, Facebook o Twitter. Se agradecen ReTwitts y sus variantes en facebook, menéame u otras redes sociales.

 

Saludos

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