Actualización Análisis Red Eléctrica (REE) 2013

Hoy, por primera vez repito el análisis de una compañía... y no podía ser otra compañía que aquella que analicé primero en este blog (entre las españolas). Hablamos de Red Eléctrica (Análisis Red Eléctrica 2012). Entiendo por vuestras preguntas al coreo que la situación técnica de la acción os ha llamado la atención... así que vamos a repasar los datos que tenemos de la compañía para ver qué está ocurriendo.

 

Como es habitual, el objetivo de este análisis es determinar la aptitud de esta empresa para formar parte de la cartera de acciones que estamos construyendo para poder vivir del dividendo.

 

En este caso y puesto que en los primeros análisis que os presentaba no repasábamos la historia de la compañía, voy a presentaros un rápido resumen de la misma:

 

Red Eléctrica de España, S.A., se funda en 1985 en aplicación de la Ley 49/1984, de 26 de diciembre, siendo la primera empresa en el mundo dedicada en exclusividad al transporte de energía eléctrica y a la operación de sistemas eléctricos.

 

La Ley del Sector Eléctrico 54/1997 y la Ley 17/2007, que modificó esta legislación para adaptarla a la Directiva Europea 2003/54/CE, ratificó a Red Eléctrica como el transportista único y operador del sistema eléctrico español.

 

Durante el 2010, en cumplimiento de esta Ley se completó la adquisición de los activos de transporte a las empresas eléctricas, incluidos los sistemas de Baleares y Canarias y representó la consolidación de la compañía como transportista único, lo que la convierte en el TSO (Transmission System Operator) del sistema eléctrico español.

 

Red Eléctrica, como operador del sistema, es la encargada de garantizar la continuidad y seguridad del suministro eléctrico manteniendo en constante equilibrio la generación y el consumo de nuestro país. Además, Red Eléctrica es el gestor de la red de transporte y actúa como transportista único.

 

La estructura organizativa de la compañía se transformó en el 2008 en una estructura de holding para reforzar la separación y transparencia de las actividades reguladas en España -transporte y la operación del sistema- del resto de actividades. La sociedad matriz del Grupo es Red Eléctrica Corporación, de la que dependen la filial Red Eléctrica de España, responsable de las actividades eléctricas en territorio español, y la filial Red Eléctrica Internacional, encargada de las actividades del Grupo en el exterior.

 

Red Eléctrica de España, S.A.U. desarrolla las actividades reguladas en España, que representan el 98% del negocio del Grupo, y cuenta con todos los activos de transporte y operación, los recursos humanos y los medios financieros vinculados a estas actividades. Además, asume el plan de inversión de la compañía.

 

Red Eléctrica de España Finance B.V., sociedad con sede en Holanda, fue creada para optimizar la financiación de la adquisición de los activos eléctricos de transporte en el año 2003 y actualmente se utiliza como vehículo de financiación de las diferentes actividades de las sociedades del grupo.

 

RedCor Reaseguros S.A. fue constituida en 2010 en Luxemburgo para poder reasegurar los riesgos de las distintas actividades del Grupo, garantizando un mejor acceso a los mercados internacionales.

 

Recientemente (Mayo de 2102), el Decreto Supremo 1214 suponía la expropiación de la empresa Transportadora de Electricidad (TDE) en Bolivia. El mismo decreto establecía un plazo de 180 días para la contratación de una empresa independiente que valorara la empresa para pagar el precio que se considerara adecuado... ha pasado casi un año y todavía no se ha avanzado en este proceso. Mientras tanto REE ha perdido una empresa de la que era el propietario casi íntegro (salvo un pequeño porcentaje en manos de los propios empleados, inferior al 1%). Afortunadamente, la facturación internacional de REE de la que Bolivia era el 50% apenas supone el 3% de la facturación de la compañía. El impacto en las cuentas de 2012 ha sido mínimo y ni a nivel de patrimonio ni a nivel de beneficios ha supuesto ningún problema, por lo que todo pago recibido en compensación será bien recibido. Si bien es cierto que REE debe luchar por obtener lo que considere un justiprecio.

 

La compañía se nutre fundamentalmente del mercado español, si bien, tiene presencia en Perú donde está construyendo actualmente una línea eléctrica por un importa de 17 Mn€.

A continuación se listan los principales accionistas de la compañía:

Accionista	Porcentaje
FIDELITY INTERNATIONAL LIMITED	1,00%
FIRST EAGLE INVESTMENT MANGEMENT LLC	3,06%
HSBC HOLDINGS, PLC.	3,24%
MFS INVESTMENT MANAGEMENT	3,05%
SOCIEDAD ESTATAL DE PARTICIPACIONES INDUSTRIALES	20,00%
TALOS CAPITAL LIMITED	3,09%
THE CHILDREN S INVESTMENT FUND MANAGEMENT (UK) LLP	3,09%

Donde destaca el 20% de la SEPI. Además, comentar que la compañía posee a fecha del 4 de Febrero de 2013 un 0,318% de la compañía en autocartera. También me gustaría destacar que según el informe de cierre de 2012 de REE, sólo el 9% de las acciones están en poder de accionistas minoritarios, mientras que el 5% es Institucional Español y un sorprendente 66% está en poder de Instituciones Extranjeras.

La compañía emplea a una 1.700 personas y capitaliza unos 5.000 Mn€, por lo que la SEPI tiene una carta de 1.000 Mn€ en su manga para cuando quiera usarla y la falta de capital de efectivo del gobierno supone una amenaza para la cotización de Red Eléctrica, esto es algo que no se puede evitar,... pero mientras tanto, en 2012 la SEPI recibe más de 63 Mn€ en dividendos y se permite manejar la compañía modulando la salida de efectivo de la misma. Lo dicho... puede venderla en cualquier momento... pero sería como vender una muy buena y obediente vaca lechera.

 

Si repasamos las cifras presentadas por la compañía como cierre de 2012 nos encontramos con:

- Cifra de Negocio: 1.755,2 Mn€ (+7,2%)

- Ebitda: 1.299 Mn€ (+6,9%)

- Ebit: 860 Mn€ (+1,9%)

- Deuda Neta: 4.872,5 Mn€ (+3,8%)

- Flujo de Caja libre: 95,7 Mn€ (-69%)

- Beneficio Neto: 492,28 Mn€ (+6,9%)

 

A continuación también se muestra una evolución de los principales datos de interés en Millones de Euros:

	2008	2009	2010	2011	2012
Importe neto de la cifra de negocio	1.126	1.200	1.397	1.637	1.755
EBITDA	772	846	1.002	1.215	1.299
Resultados después de impuestos (RDI)	286	330	390	460	492
Cash-flow después de impuestos.	545,7	616,1	872	1052,6	1022,3
Deuda financiera neta	2928,5	3122,2	4.757	4.693	4.873

 

La compañía no ha sufrido un gran impacto a raíz las medidas del gobierno para contener el déficit de tarifa, probablemente gracias al incremento de ventas que se deben a las inversiones de años anteriores y porqué no decirlo por la autoprotección del gobierno.

 

La deuda aumenta ligeramente por encima del año anterior, si bien el coste de financiación de las nuevas emisiones de eurobonos nos habla muy bien de la capacidad de financiarse adecuadamente por parte de la compañía (En Enero de 2013 ha emitido 400 Mn€ en Eurobonos con un cupón del 3,9% a 9 años). Pero habrá quien piense que REE tiene un problema con la deuda... Pues la respuesta es no. Si miramos los vencimientos de la misma observamos que más de la mitad de la deuda vence a partir de 2017, por lo que tiene 4 años en el horizonte de tranquilidad pagando unos intereses asumibles. Además el ratio deuda neta/Ebitda es de 3,75... o sea, un poco alto, no me gusta que esté por encima de 3, sin embargo, en una empresa con beneficios tan estables y que además son crecientes no debe suponer ningún problema.

 

También puede ponerse en duda la capacidad de generar cash flow de la compañía por su enorme reducción este pasado 2012 hasta sólo 94 Mn€, pero no hay que olvidar a qué se debe esta reducción: El menor circulante obedece principalmente a la aplicación del Real Decreto-Ley 13/2012 que establece que las puestas en servicio del año 2011 sean cobradas en el ejercicio 2013, así que a partir de este año debemos esperar mejoras notables en este concepto.

 

En cuanto al flujo de inversiones, se esperan unos próximos ejercicios con moderación en las mismas,... más que nada, irán orientadas al mantenimiento de las redes actuales, lo que posibilitará el control de la deuda y la estabilidad de la generación de caja.

 

1. Revisión de parámetros de interés

Red Eléctrica presenta un PER2012 de 10, una rentabilidad por dividendo a cierre del pasado viernes del 6,39% y un Número de Graham de 34,82€. Si utilizamos el modelo de descuento de dividendos de Gordon considerando un crecimiento medio del dividendo del 5% (30% de la media de los últimos 10 años) y una tasa de retorno del 10 de nuestra inversión, tenemos que el precio justo de la compañía es de 47€ por lo que si bien Graham nos avisa de que la compañía puede estar ligeramente cara, el modelo de descuentos de dividendo nos indica justo lo contrario. ¿a quién hacemos caso en este caso?... pues a ninguno... porque como bien conocéis los modelos no son perfectos, pero yo me inclino, por el tipo de acción y por las ventajas competitivas que tiene, a valorar de forma justa a REE con un PER 10-12, esto es, un precio de acción entre 37€ y 44€.

 

2. Beneficio por Acción (BPA)

 

La evolución del Beneficio por acción es envidiable, si bien se observa una disminución en el incremento de los resultados, posiblemente lastrado por el entorno económico que ha originado una disminución en la demanda eléctrica y por las medidas adoptadas por el gobierno contra el déficit de tarifa, si bien, todo hay que decirlo, el impacto de las pedidas del RD 20/2012 sobre REE han sido pequeñas.

 

3. Evolución del dividendo

 

 

Evolución del dividendo es pareja el BPA y se ha visto apoyada por el incremento del payout en los últimos años al 65%. Una compañía que trata muy bien a sus accionistas pagando en efectivo e incrementando año tras año esta retribución tal y como muestra la gráfica del dividendo anual.

 

Comentar que el crecimiento medio del dividendo de REE en los últimos diez años es del 17%, si bien el incremento en el último ejercicio ha sido mucho menor, del 6,82%. No es de esperar crecimiento de los órdenes de magnitudes históricos anteriores, si bien crecimientos entorno al 5% si serían muy asumibles (Cifra admito que es algo prudente al ser inferior al objetivo del plan estratégico 2013-2017 donde propone una tasa anual compuesta de crecimiento de entre el 6% y el 8%).

 

De esta forma (crecimiento medio del dividendo del 5% en los próximos 15 años) la acción nos daría (si compráramos a precios actuales) una YOC en 15 años del 13,29% anual.

 

4. Payout

 

 

El incremento de la retribución al accionista en los últimos años ha venido, no sólo acompañado por el aumento de los beneficios, sino también por el aumento del payout que pasó de un ajustado 60% hasta el actual 65%. No confiaría en aumentos de payout por encima del 75%, por lo que el margen de crecimiento del dividendo por esta vía está cerca de agotarse, por lo que futuros incrementos en la política de dividendos tendrán que venir vía aumento de ingresos principalmente. Esto realmente no supone un gran problema, debido a que REE es el operador único y con el gobierno como su principal accionista, por lo que la capacidad de gestionar precios no creo que sorprenda a nadie.

 

5. Análisis Técnico

 

Como puede observarse en el gráfico mensual la acción está realizado un retroceso tras haber alcanzado los máximos históricos. La acción se mueve siempre, hasta la fecha, por encima de una línea directriz de largo plazo a la que no toca desde Mayo de 2012.

 

En esta ocasión he añadido un pequeño zoom del valor a corto plazo, que como podéis observar indica que la acción parece haber dibujado un doble techo que se habría confirmado al perder los 38€ y que tiene como primer objetivo la zona de 33€. La acción técnicamente es débil ha haber perforado la media de 30 semanas y no puede descartarse que se dirija hacia la alcista de muy largo plazo que actualmente pasa por la zona de 32€, con posible prolongación hasta los 30€.

 

El estocástico mensual nos ha dado señales muy fiables históricamente, por lo que es algo muy a tener en cuenta en la operativa con esta acción y su continuidad en el descenso nos puede estar avisando de la debilidad técnica de la acción.

 

Por la parte de arriba, se encuentra ahora con la resistencia que supone la media de 30 semanas en la zona de 39 € y algo más arriba ya los máximos históricos en 44€. Aunque por ahora me inclino mucho más hacia los recortes que a un giro alcista.

 

Conclusión:

 

No voy a extenderme mucho en la conclusión. Como habréis leído a lo largo del análisis Red Eléctrica es una compañía con unas ventajas competitivas dadas a razón de real decreto y que justamente tiene en eso su mayor peligro... otro real decreto,... pero nada más. El resto de factores revisados, deuda, beneficio, flujo de caja, gastos de explotación sólo confirman nuestra primera impresión de empresa sólida.

 

Por lo tanto, todo descenso en la cotización como los recientes (posiblemente debido a las palabras del Ministro de Energía y Turismo) que nos permita comprar acciones que nos den un dividendo estable y seguro por encima del 6% tal y como tiene ahora REE es una oportunidad de compra.

 

En definitiva, RED ELÉCTRICA es compañía que humildemente creo debe formar parte de toda cartera para vivir del dividendo.

 

Sin embargo, y como no tenemos (creo que la mayoría está en el mismo caso que yo) un flujo ilimitado de capital para invertir, creo oportuno esperar un poco antes de entrar en el valor porque la continuidad de las caídas parece bastante probable y por lo tanto yo empezaría a comprar en la zona de 33€ a 34€.

 

Espero que os guste este análisis y recordad suscribiros al blog mediante E-mail, Facebook o Twitter. Se agradecen ReTwitts y sus variantes en facebook, menéame u otras redes sociales.

 

Saludos

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