Análisis de Acerinox (ACX)

Esta semana analizamos una de las compañías por la que más me suelen preguntar. Una empresa de unos 2.200 Mn€ de capitalización y que a fecha de hoy se define a si misma como la empresa más competitiva del mundo en la fabricación de aceros inoxidables. Hablamos de Acerinox (ACX).

Como es habitual, el objetivo de este análisis es determinar la aptitud de esta empresa para formar parte de la cartera de acciones que estamos construyendo para poder vivir del dividendo. Comencemos con el análisis:

ACX:

El Grupo Acerinox es el primer fabricante a nivel mundial, con 3,5 millones de toneladas de acería y desde su constitución (apoyada por la Japonesa Nisshin Steel -actualmente un importante accionista en la empresa-), ha venido realizando un continuo programa de inversiones y realizando innovaciones tecnológicas con importantes impactos en el desarrollo de la tecnología de los aceros inoxidables.

En capacidad de producción, cuenta con tres factorías con proceso integral de productos planos: Acerinox Europa, la planta del Campo de Gibraltar (España), primera en el mundo en superar el millón de toneladas por año (2001), North American Stainless, N.A.S. (Kentucky,EE.UU.), también totalmente integrada desde febrero de 2002, con la puesta en marcha de la acería, y finalmente, Columbus Stainless (Middleburg, Sudáfrica), que entra a formar parte del Grupo Acerinox en el año 2002.

En Febrero de 2008 arranca el proyecto de una nueva planta integral en Johor Bahru (Malasia), comenzando la obra en la planta en Marzo de 2009 y produciendo su primera bobina ya en 2010.

El proyecto en su etapa final será una fábrica integral de acero inoxidable de una capacidad de 1 millón de Tm en acería y una capacidad de 600.000 de Tm de laminación en frío.

Otros componentes del grupo, Roldan S.A. (España), Inoxfil S.A. (España) y N.A.S. (EEUU) son los artífices de que Acerinox sean referencia en cuanto a estructura productiva a nivel mundial en producto largo.

Por lo tanto, estamos ante una compañía líder que cuenta con factorías integrales en Asia, Europa, África y Estados Unidos y que ostenta una posición envidiable a nivel de competitividad en su estructura productiva.

Además, el Grupo Acerinox mantiene una presencia activa en los cinco continentes, con ventas en más de 80 países con su extensa red comercial.

La compañía presume de competitividad y de un alto nivel de innovación en sus propios desarrollos y la forman unos 7.500 empleados.

Acerinox ofrece una amplia gama de productos Planos (desbaste, palanquilla, bobina negra, plates, bobina laminada en caliente, chapa laminada en caliente bobina/chapa lagrimada, pletina, bobina (flejes) laminados en frio, chapa laminada en frio y discos, y Largos (palanquilla, alambrón, ángulos, pletinas, barra corrugada en caliente, corrugado en rollos, barra corrugada en frio, barra negra, barra descortezada, barra calibrada, alambre, perfiles, alambre con recubrimiento de color, alambre pretensado, alambre corrugado).

A continuación se muestra la evolución de algunos parámetros de interés de Acerinox en los últimos años:

	2007	2008	2009	2010	2011
Cifra de Negocio (Mn€)	6900	5050	2993	4500	4672
Beneficio antes de Impuestos (Mn€)	458	-167	-348	192	132
Beneficio después de Impuestos (Mn€)	314	-8	-239	117	66
Cash Flow (Mn€)	443	112	-114	265	212

La evolución de la deuda en los años anteriores ha sido estable entorno a 1.000 Mn€, destacando una reducción de 197 Mn€ en 2011.

Acerinox está inmersa en un plan de excelencia del que espera un ahorro de costes de unos 90 Mn€ al año en los próximos años (En 2011 consiguió ahorrar 32 Mn€).

Su distribución geográfica productora hace que a fecha de hoy las ventas estén igualmente distribuidas, de forma que América supone algo más del 50% de las ventas, mientras que Europa algo menos del 40%. El resto se distribuye a partes iguales entre Asia y África.

La nueva planta en Malasia podría contribuir a equilibrar los ingresos desde las distintas ubicaciones, sin embargo, el creciente aumento de capacidad productora de China apunta a la continuidad en la bajada de los precios globalmente.

En la actualidad hay una serie de factores que penalizan a Acerinox, como son el precio de Niquel al provocar una disminución en los márgenes que puede aplicar la compañía 4. Pero sobre todo hay que destacar la baja demanda en Europa y Asia. La crisis económica en Europa afecta y no se espera a corto plazo un repunte en la misma. La planta de Algeciras se encuentra a un 70% de su máxima actividad. En Asia se encuentra con cada vez más competencia China y presión a la baja de los precios. Mientras que en USA la demanda sigue fuerte lo que hace que la planta de NAS esté trabajando a plena producción.

No hay que olvidar que Acerinox tiene una fuerte competencia en Europa con ThyssenKrupp y Outokumpu (Finlandesa) que a hoy han anunciado la unión de sus negocios de Inoxidables (noticias esperada hace tiempo) y Aperam (el spin off de la parte de Inoxidable de Arcelor).

A continuación se detallan los accionistas significativos de Acerinox:

Accionista	Porcentaje
Nisshin Steel Corporation LTD	15,000%
Corporación Financiera Alba	23,766%
Alicia Koplowitz	13,275%
Lolland, S.A. (Familia del Pino)	5,000%
Feynman Capital S.L.	11,111%
Casa Grande de Cartagena, S.L.	5,000%
Marathon Asset Management LLP	3,000%
Metal One Corporation	3,608%
Industrial Development Corporation	3,041%

Si a esto descontamos las posiciones de fondos de inversión y otras entidades que como no superan el 3% no tienen porqué notificar a la CNMV, queda lugar para un "free float" no muy por encima del 10%. Aún así, el valor no se puede decir que sea poco líquido ya que mueve una media entorno a 400.000 títulos al día.

A fecha de hoy, Acerinox no ha notificado estar en posesión de acciones en autocartera.

Para completar la idea que tenemos de la empresa, repasamos las cifras principales del primer semestre de 2012.

- Ventas:              2.419,2 Mn€ ( -5,5%)

- EBITDA:             165,9 Mn€ (-35.5%)

- Beneficio Neto: 40,2 Mn€ (-60.5%)

- Deuda neta:      1.214 Mn€ (+20%)

 (datos comparados con el primer semestre de 2012)

No son cifras precisamente esperanzadoras. La compañía además ha avisado de un tercer trimestre flojo por las incertidumbres económicas globales y el efecto estacional.

1. Revisión de parámetros de interés:

En la actualidad Acerinox tiene una rentabilidad por dividendo (RPD) de 5,11% a precio de cierre de 05/10/2012. Presenta un PER2011 de 29,3 y un Número de Graham 6,99. Además, el modelo de descuento de dividendo de Gordon nos indica que si aplicamos una tasa de rendimiento del 10%, y tomamos como crecimientos futuros de los dividendos el 80% de la media de los últimos diez años (lo que nos da un 4,57%), tenemos un precio justo de empresa de: 8,29€. Por ello, tanto desde el punto de vista de Graham como por el modelo de descuentos de dividendos la acción no está barata.

Sin embargo, hay que tomar estos datos con alfileres, puesto que el PER de Acerinox que se utiliza dentro del número de Graham condiciona mucho el resultado. Este PER está alto no sólo porqué el precio sea alto, sino porque los beneficios son pequeños, no hay que olvidar que Acerinox es una empresa cíclica en medio de un ciclo bajo.

2. Beneficio por Acción (BPA):

Confieso que el BPA del periodo de 2001 a 2006 me ha sorprendido negativamente, esperaba un crecimiento más continuado en el mismo y no tantos altibajos. A partir de 2007 en adelante los beneficios caen fuertemente condicionados por el ciclo económico entrando en pérdidas en 2008 y 2009.

3. Evolución del dividendo:

En la curva del Dividendo por Acción (DPA) se muestra una empresa que cuando se ha visto presionada por malos resultados ha tirado de sus reservas para mantener el dividendo. Se suele decir que una compañía cíclica sólo ha de comprarse después de que haya recortado el dividendo,... pues Acerinox no lo ha hecho, pero lleva estancada en el dividendo de 0,45 € por título desde 2006.

El crecimiento del dividendo de los últimos 10, 7 , 5 y 3 años ha sido del 5,7%, 4,6%, 0% y del 0% respectivamente, mientras que el crecimiento del BPA en los mismos plazos han sido todos negativos.

Las perspectivas de cierre del año y del próximo tampoco son muy prometedoras en cuanto a beneficios por lo acumulado en el primer semestre de este año, por lo que también debería volver a recurrir a sus fondos para pagar el dividendo si quiere mantener el mismo nivel.

4. Payout:

La gráfica de payout muestra cómo la compañía ha recurrido a aumentar su payout, incluso llegando a pagar dos años en los que no tenía ganancia alguna que repartir (de ahí que el gráfico se vea tan distorsionado). De todas formas no hay que olvidar que Acerinox tiene un payout actual de más del 150%, algo insostenible si continúa la situación económica global como hasta ahora.

5. Análisis Técnico:

En Agosto de 2011 Acerinox abandonó el canal alcista de larguísimo plazo que venía respetando desde inicio de los años 90, y desde entonces no ha sido capaz de recuperarlo en ningún momento.

Actualmente está corrigiendo algo de la bajada anterior, pero yo no la consideraría alcista mientras no supere con cierta claridad los 11€ y aún está muy lejos de dicha cota.

Por abajo, Acerinox dispone de un soporte bastante fuerte en la zona de 7 a 7,7€. De perderse dicho soporte tendríamos que buscar como siguiente apoyo los 6€.

El estocástico mensual nos ha sido un indicador muy fiable en numerosas ocasiones tal y como se marca con flechas verdes en el gráfico y ahora podría estar avisando de una continuidad de las subidas, por lo que hay que estar atentos si se quiere realizar trading con esta acción.

Conclusión:

Acerinox es una compañía que a fecha de hoy no cumple los criterios de entrada (PER: alto, RPD: correcta pero no sostenible payout: pésimo y continuidad en el reparto: Correcta). Como inversor a largo plazo y con la convicción de vivir del dividendo no puedo confiar mis esperanzas en revalorizaciones bursátiles y Acerinox no puede como empresa cíclica ofrecer una estabilidad en los pagos sin verse afectada la continuidad de estos al estar sujetos fuertemente al ciclo económico. Dicho esto, tengo que aclarar que Acerinox es una gran empresa, bien posicionada geográficamente y además líder del sector y puede deparar muy buenas alegrías en cuanto a revalorizaciones bursátiles futuras.

Por y pese a todo ello, no considero a Acerinox como una empresa adecuada para mi estilo de inversión y por lo tanto no entra a formar parte de mi lista de acciones a vigilar para ser parte de mi cartera.

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Saludos

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