Análisis de Duro Felguera (MDF)

Hoy os traigo el análisis de una compañía con una larga trayectoria empresarial. Duro Felguera. Una compañía de pequeño tamaño, pero que ejecuta grandes proyectos.

Tradicionalmente los inversores de dividendo prefieren compañías sólidas y de un tamaño grande puesto que suelen ser más estables (en teoría, porque la práctica no confirma esta teoría). MDF tiene una capitalización a fecha de hoy de 700 millones de Euros,... nada que ver con mi último análisis de ACS o con TEF con 3.800 y 43.000 Mn€ de capitalización. ¿Interesa esta compañía para un inversor de dividendo?... veámoslo:

MDF:

Como es habitual, comenzamos el análisis haciendo un poco de historia... En 1858, Pedro Duro Benito constituye Duro y Compañía, impulsada por Pedro Duro Benito. La empresa estaba especializada en la producción siderúrgica y en la extracción de carbón, convirtiéndose, a finales del siglo XIX, en la principal siderurgia del país.

En 1900, Duro y Compañía se reconvierte en la Sociedad Metalúrgica Duro-Felguera, S.A., y comienza su andadura en la Bolsa de Madrid en 1905. En 1920 es la mayor empresa carbonera del país. La empresa vive un periodo favorable en siderurgia hasta 1960. A partir de ahí, se inicia un proceso de reestructuración minera e industrial. En 1961 se crea la Unión de Siderúrgicas Asturianas (UNINSA), formada por Duro Felguera, Fábrica de Mieres y la Fábrica de la Sociedad Industrial Asturiana, germen de lo que luego sería ENSIDESA, a la que pasan todos los activos siderúrgicos de Duro Felguera. Respecto al negocio del carbón, en 1967 Duro y otras empresas mineras transfieren su patrimonio a la empresa pública Hulleras del Norte, S.A. (HUNOSA).

Desde entonces, Duro Felguera se dedica específicamente a la producción de bienes de equipo, diversificando sus negocios para atender las diferentes demandas de equipamiento de los sectores industriales. La empresa se centra en el área de fabricación, potencia sus talleres y se va desprenciendo del resto de actividades.

A mediados de los años 80, Duro Felguera se reinventa y se focaliza en la ejecución de proyectos llave en mano para el sector energético y la industria.

En la actualidad, Duro Felguera es un grupo especializado en la gestión de este tipo proyectos, desarrollando todo el proceso que requieren sus clientes para ofrecer un servicio integral que abarca desde la ingeniería hasta el montaje y el mantenimiento de las plantas que ejecuta, pasando por la fabricación, el suministro de equipos y la obra civil.

La compañía que hoy es MDF la forman unas 1800 personas y se estructura en los siguientes líneas de negocio:

Energía (54% ventas de 2011): Especialista en la ejecución de centrales eléctricas de gas en ciclo simple o combinado, centrales térmicas convencionales, plantas termosolares, plantas de cogeneración y biomasa, parques eólicos, así como plantas de desulfuración y desnitrificación en centrales de carbón. Más de 50 proyectos en Europa y Latinoamérica la avalan.

Plantas Industriales(26% ventas de 2011): Incluye las actividades del grupo relacionadas con el desarrollo de proyectos "llave en mano" en las áreas de minería y handling. A través de su filial Duro Felguera Plantas Industriales, la compañía ejecuta íntegramente grandes plantas para el manejo y tratamiento de minerales, así como terminales portuarias de carga y descarga de graneles, entre otras instalaciones para el sector.

Servicios(7% ventas de 2011): Integrado por las filiales del grupo especializadas en el montaje mecánico y eléctrico, mantenimiento, puesta en marcha y operación de instalaciones energéticas e industriales; el montaje y revisión de turbinas en centrales de generación eléctrica y el suministro e instalación de aislamientos térmicos, criogénicos y acústicos. Además, dentro de esta línea se incluye la sociedad Felguera T. I., proveedor de servicios avanzados en el área de logística y seguridad industrial y en la de sistemas de información y gestión.

Nuevos Negocios (3.4% ventas de 2011): Lo conforma la ingeniería EIA XXI y por la empresa Núcleo de Comunicaciones y Control, esta última adquirida por el grupo a mediados de 2011. Estudios de Ingeniería Aplicada (EIA XXI) opera principalmente en el sector petroquímico, aunque también otros campos como energía, gas, medio ambiente, papelera, cemento, tratamiento y distribución de agua, mientras que, Núcleo de Comunicaciones y Control ofrece soluciones de valor añadido, basadas en la integración de productos propios y de otros fabricantes y suministrando Sistemas Avanzados y complejos llave en mano en los sectores de las Comunicaciones Civiles, Aeronáutico, Marítimo, Defensa, Energía, Medio Ambiente y Control de Procesos Industriales.

Fabricación (8.8% ventas de 2011): Engloba a cinco talleres especializados en la fabricación de bienes de equipo, todos ellos localizados en Asturias y con una larga experiencia exportadora. En sus instalaciones, la compañía fabrica grandes equipos a presión para refinerías, componentes para aerogeneradores, desvíos y cruzamientos ferroviarios, equipos mecanizados para diferentes sectores industriales y centros médicos y off shore, así como equipamientos para el encofrado de túneles tanto de minería como de carreteras y ferrocarril.

Oil & Gas: Línea recientemente reorganizada con el fin de aprovechar al máximo las sinergias internas entre las diferentes filiales del grupo y mejorar la eficiencia en el desarrollo de proyectos "llave en mano" para el sector petróleo/gas/petroquímico, área prioritaria de crecimiento para la compañía, especialmente en el ámbito internacional.

Dentro de este segmento de negocio se encuadra la filial Felguera IHI, líder en la ejecución de proyectos para el almacenamiento de hidrocarburos y gas.

Es de destacar que en la facturación (ventas) de MDF se encuentra estancada en el entorno de los 800 Mn€ desde hace unos años, sin embargo, se ha producido una rotación de las ventas, de forma que en 2011 se cerró con un 68% de ventas procedentes del mercado exterior.

Además, el 83% de los nuevos contratos obtenidos proceden igualmente del extranjero y el 93% de la cartera actual (1607 Mn€) es internacional.  El grupo de empresas que forma MDF, desarrolla proyectos en USA, Mejico,  Costa Rica, Perú, Venezuela, Brasil, Argentina, Chile, Senegal, Mauritania, Marruecos, Mali, Niger, Gabón, Egipto, India y desde luego en Europa (principalmente en España).

Para dar una nota negativa a tanta internacionalización, comentar que el 45% de la facturación total del grupo en 2011 procede de Venezuela. Esto, aunque pueda resultar preocupante, realmente no lo es tanto, porque en Venezuela no se dedica a explotar recursos, sino a construir medios para explotarlos, por lo que en principio no tendría que verse influenciada por la relativa inseguridad que tiene el país al respecto de las posibles actuaciones más o menos arbitrarias del Gobierno venezolano.

Es de destacar la posición de caja neta de la compañía. A cierre de 2011 disponía de una deuda financiera negativa (esto es caja) de 423 Mn€. Sin duda, en una época como la actual es algo que merece recalcar, por lo poco frecuente en España.

Para completar esta sección, comentar los principales accionistas de la compañía:

- José Antonio Izquierdo: 19.234%

- Juan G. Álvarez: 20.609%

- Ramiro Arias: 8.329%

- Cartera de inversiones Melca S.L.: 6.327%

- Construcciones Termoracama, S.L.: 8.596%

- José L. Garía Arias: 7,6%

- TSK Electrónica y Electricidad, S.A.: 10.017%

La empresa no tiene autocartera ni participaciones en otras compañías cotizadas.

- Revisión de parámetros de interés:

Por tratarse del tipo de empresa familiar, que es controlada por 4-5 personas nos encontramos con que Duro Felguera por su constitución va a cuidar siempre a sus accionistas. De igual forma, por esta misma razón, generalmente va a tener un alto payout.

En la actualidad presenta una rentabilidad por dividendo (RPD) del 10%, un PER2011 de 7 y un Número de Graham: 4.83, esto es, está un 10% por debajo del precio que Graham considera excesivo como para comprar el valor.

- Beneficio por Acción (BPA):

La acción, despues de afrontar un duro año 2003 donde extracostes significativos en el proyecto que se estaba terminando en Petroquímica Pajaritos de México y la disminución de carga de trabajo de dos talleres por fuerte descenso de pedidos internacionales, año que acabó con pérdidas, ha venido describiendo una trayectoria ascendente en el BPA envidiable.

El BPA se ha incrementado en los últimos 5 años a un promedio superior al 24%. No creo que esto sea sostenible en el tiempo trabajando en el sector en el que Duro Felguera desarrolla sus actividades. Sin embargo, la política de compras de la empresa (Nucleo CC en 2011,p.ej.) demuestra la búsqueda de la empresa de nuevos negocios que aporten más valor a sus proyectos actuales y que además diversifiquen su cartera de pedidos (aunque inicialmente esto suponga una aportación muy pequeña al global de la compañía).

- Evolución del dividendo:

El crecimiento del dividendo de los últimos 7, 5 y 3 años es del 50%, 33%, 27%. Si bien muestra un camino descendente, la caja disponible en la compañía (más de 423 Mn€), que aumenta año tras año nos da un buen margen de crecimiento.

El crecimiento del dividendo ha sido superior en media dl crecimiento del BPA, por lo que es de esperar crecimientos más contenidos para los años próximos, del orden del 10%, lo que supondría duplicar el dividendo cada 7.3 años. Esto, teóricamente nos dice que si invirtieramos en esta compañía hoy al precio de cierre y mantenemos las acciones, obtendríamos una rentabilidad dentro de 7.3% de esta inversión del doble que la RPD actual del 10%. Es decir, nos daría un impresionante 20% de rentabilidad respecto del precio de compra (YOC).

- Payout:

La retribución al accionista siempre ha sido generosa, rondando un payout del 60-70%. Queda claro que este tipo de empresas familiares, cuando no hay dinero que repartir, se aprieta el cinturón y no reparte como hizo en 2003. No veo problemas en esto mientras retome rápidamente la política favorable de retribución adecuada al accionista tal y como ha demostrado Duro Felguera.

La presencia de dinero en caja nos hace estar tranquilos al respecto y aleja esta posibilidad, pero ojo, no hay que descartarla por que entra dentro de la lógica familiar.

La empresa no cumple mi criterio de entrada en lo referente a payout, sin embargo, si normalizamos el valor de payout hasta el 40%, obtenemos una RPD del 5.66%, por lo cual si lo necesitara podría reducir este parámetro y seguir dando una rentabilidad atractiva. Si bien, aclaro que no creo que esto se produzca.

-  Análisis Técnico:

Del gráfico mensual se desprende que nos encontramos ante una acción que describe un lateral desde 2010 y que ahora tontea con el soporte inferior que lo describe. Entre octubre de 2004 y marzo de 2007 describió un gran impulso que supuso una revalorización del valor de más del 1160%, subida que corrigió hasta el 61.8% en Enero de 2009.

Desde entonces, ha descrito un segundo impulso, cuya cota superior se produjo en Octubre de 2010 con una subida superior al 200% desde el anterior mínimo relevante. A partir de ahí, se mantiene en el lateral antes mencionado. El soporte inferior del canal está en el 38.2% de la subida que se inició en 2009, por lo que podría encontrar apoyo en la zona de precios actuales, sin embargo, el estocástico mensual tiene margen todavía para la caída, por lo que no es descartable un descenso adicional hasta los 3.20€ (61.8% de retroceso). De llegar esta cota estaríamos hablando de una RPD de más del 13%, y aunque esto pueda parecer impensable para medio mundo antes de esta tan ya manida crisis, no debemos olvidar que cosas más raras se han visto... y en bolsa más,... así que tenemos que estar atentos.

Resumiendo, nos encontramos con una empresa con una cómoda posición financiera, que como otras muchas empresas españolas ha girando notablemente  su negocio hacia el exterior, independizándose cada vez más de la situación de la economía española, que además tiene una política razonable de retribución al accionista en forma de dividendo creciente  y que cuenta además con el apoyo de una más que interesante caja.

Por todo lo expuesto anteriormente considero a Duro Felguera una empresa que encaja sobradamente en la cartera de un inversor que pretende vivir del dividendo y por lo tanto, está en mi lista de empresas que entrará a formar parte de mi cartera según disponga de fondos.

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Saludos

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Aviso: Actualmente no tengo posiciones en MDF